Методика оценки рисков долгосрочного финансирования инвестиционного проекта

Оценка уровня кредитного риска /?, (являющегося основной для определения характера финансового состояния) осуществляется на основе анализа основных показателей, характеризующих состояние внешней и внутренней среды инициатора проекта. Направления анализа и входящие в их состав показатели представлены в табл. П. 2.1. Распределение З’дельных весов произведено с учетом значимости тех или иных факторов при анализе проектов, финансируемых на принципах проектного финансированиями инвестиционного кредитования. Так, удельный вес фактора «характеристика проекта» в случае проектного финансирования составляет 0,6, а в случае инвестиционного кредитования — 0,2. Это объясняется тем, что в случае проектного финансирования особое внимание в процессе анализа долгосрочных рисков уделяется проекту ввиду того, что именно денежные потоки, генерируемые проектом, являются источником получения дохода инвесторами, а также источником погашения долга для банка.

Таблица П. 2.1

Основные направления исследования состояния внешней и внутренней среды инициатора проекта/проекта, соответствующие показатели и их

удельные веса

Расчет числового значения уровня риска R_{ осуществляется следующим образом:

• 1) изучаются инициатор проекта и его внешняя среда по каждому показателю;
• 2) определяются значения показателей и соответствующие им балльные оценки; если в состав показателя входят подгруппы, определяется балльное значение для каждой подгруппы;
• 3) рассчитываются значения показателей, в состав которых входят подгруппы, путем умножения балльных оценок, но подгруппам на их удельные веса и суммирования взвешенных показателей;
• 4) рассчитываются взвешенные значения показателей путем умножения их балльных значений (полученных сумм по подгруппам) на их удельные веса;
• 5) рассчитывается оценка уровня риска для каждого направления исследования внутренней и внешней среды инициатора путем суммирования взвешенных оценок показателей в составе каждого направления;
• 6) рассчитывается итоговая оценка уровня риска R_{ путем умножения оценок риска по направлениям исследования на соответствующие удельные веса и суммирования взвешенных значений.

Исходя из числовой оценки риска R_{ определяется возможность участия банка/инвестора в финансировании проекта и характер финансового состояния инициатора (для определения категории качества кредитных ресурсов).

Характеристика инициатора и его собственников

1. Оценка фактора «влияние собственника».

Значимость данного критерия обусловлена принципиальным значением, которое имеют для результатов функционирования бизнеса целевые установки собственников (реализуемые через соответствующие стратегические решения) и их возможности по продвижению интересов бизнеса (оказанию поддержки). Действия, предпринимаемые на уровне менеджмента, ограничены общей стратегией собственника и оказывают па итоговый результат существенно меньшее влияние. Наиболее благоприятной является ситуация, когда собственники заинтересованы в развитии бизнеса и предпринимают для этого необходимые действия, включая участие в управлении^[1] и лоббирование интересов бизнеса. При пассивной роли собственников существует риск действия менеджмента в собственных интересах, кроме того, в этом случае, как свидетельствует ряд исследований^[2], обычно происходит снижение оперативной эффективности бизнеса. Наличие конфликтов среди собственников связано с угрозой оказания негативного воздействия на юридическое лицо с целью приобретения его активов.

Показатели оценки влияния собственника представлены в табл. 11.2.2.

Таблица П. 2.2

Оценка фактора «влияние собственника»

Для выбора соответствующего значения критерия могут учитываться следующие параметры: 1) состав собственников, характер их взаимоотношения, участие в органах управления; 2) статус собственников, наличие административного ресурса; 3) объем осуществляемых инвестиций, динамика финансового результата, планы и прогнозы; 4) степень участия собственников в переговорах о привлечении средств и владение предметом переговоров; 5) факты поддержки бизнеса в прошлом, готовность обеспечить поручительство; 6) достигнутые договоренности с органами государственной власти в отношении реализуемых проектов; 7) соответствие заявленной стоимости проекта среднерыночной стоимости строительства подобных объектов и приобретения аналогичного оборудования.

В случае если собственники владеют еще и другими активами, при наличии возможности выявляются состав группы, схемы владения, управления и финансовых потоков (роль юридических лиц, в первую очередь корпоративного клиента, в составе группы).

2. Оценка фактора «стабильность группы».

Показатели оценки стабильности группы представлены в табл. П. 2.3.

Таблица П. 2.3

Оценка фактора «стабильность группы»¹

Если инициатор входит в состав группы, возможно, что его финансовый результат, за счет которого осуществляется собственное участие инициатора в проекте, уплата процентов и погашение задолженности по кредиту, формируются или будут формироваться на основе взаимодействия с аффилированными контрагентами на нерыночных принципах. Вместе с этим создаются условия, когда собственное участие инициатора в проекте формируется за счет финансовых ресурсов, генерируемых аффилированными структурами. В этом случае невозможность аффилированного контрагента осуществлять взаимодействие на прежних нерыночных условиях или обеспечивать инициатору финансовые ресурсы в необходимом объеме вследствие ухудшения финансового положения (как результат сокращения сбыта или роста затрат и т. д.) или выхода из состава группы может негативно отразиться на перспективах реализации проекта. В связи с этим анализируются риски потери контроля корпоративного центра над значимыми для инициатора предприятиями и ухудшения их финансового положения.

Для выбора соответствующего значения критерия:

• 1) выявляется источник средств для обеспечения собственного участия инициатора в проекте;
• 2) выявляется состав основных контрагентов и проверяется их аффилированность с инициатором;
• 3) в случае наличия аффилированных контрагентов или компании, обеспечивающей финансирование инвестиционной деятельности инициатора:
  • — выявляется состав их основных акционеров, характер их взаимоотношений;
  • — анализируются доля закупок или доля продаж в общем объеме затрат и продаж инициатора соответственно, соответствие условий работы аффилированных контрагентов условиям, сложившимся на рынке (что позволяет судить о возможном уровне потерь инициатора при переходе к работе на рыночных условиях);
  • — анализируется финансовое состояние аффилированных контрагентов и компании, финансирующей инвестиционную деятельность инициатора, с учетом их роли в группе (в зависимости от их значимости — от финансового анализа текущего состояния до построения финансово-экономической модели, выполнения отраслевых обзоров и формирования соответствующих прогнозов);
  • — оценивается вероятность ухудшения финансового состояния в будущем и (или) потери контроля со стороны корпоративного центра, но двоичной системе — вероятно/маловероятно.
• 3. Оценка фактора «опыт реализации проектов».

Финансовая состоятельность проекта обеспечивается успешной реализацией следующих основных направлений.

• 1. Техническая реализация — корректный выбор проектной организации, генерального подрядчика, поставщиков оборудования, эффективное взаимодействие с ними.
• 2. Коммерческое окружение — наличие поставщиков и покупателей, их надежность, возможность заключения долгосрочных договоров.
• 3. Административное окружение — возможность получения необходимых согласований и разрешений на всех этапах инвестиционной стадии проекта.

Опыт по всем составляющим данных направлений нарабатывается в ходе реализации аналогичных проектов. При этом предпочтительно его получение в рамках бизнеса инициатора или аффилированных с ним структур, что является некоторой гарантией его полноты (при условии стабильности состава персонала) и применимости с учетом специфики бизнеса инициатора.

Однако глубокое понимание ситуации в отрасли (коммерческое окружение), а часто и отработанные контакты с регулирующими органами (частично административный аспект), хорошее знание поставщиков оборудования (частично техническая реализация) возникают в процессе эксплуатации объектов, аналогичных создаваемому. Наличие соответствующих знаний (подразумевающих понимание сути бизнеса) желательно для специалистов, реализующих проект, и принципиально для лиц, подготовивших и принявших решение об инициации проекта (что является некоторой гарантией общей адекватности проекта, отработанности отдельных контактов и его активного продвижения, так как принципиальные вопросы решаются на высшем уровне).

Показатели оценки опыта реализации проектов даны в табл. Г1.2.4.

Таблица П. 2.4

Оценка фактора «опыт реализации проектов».

Для выбора соответствующего значения критерия:

• — выявляются инвестиционные проекты, реализованные инициатором, его собственниками или аффилированными структурами, выполняется их анализ на предмет схожести с рассматриваемым проектом;
• — выявляются имеющиеся в настоящее время и имевшиеся ранее бизнесы инициатора и его собственников, сходные с бизнесом, создаваемым в результате реализации рассматриваемого проекта; выявляется срок управления ими;
• — определяется состав лиц, курировавших основные функциональные области реализованных ранее инвестиционных проектов, по прошлым и настоящим бизнесам, сходных с тем, который станет результатом реализации рассматриваемого инвестиционного проекта. Выявляется уровень опыта этих лиц (количество реализованных проектов, стаж работы в должности и т. д.) и степень участия в реализации рассматриваемого инвестиционного проекта;
• — анализируется уровень опыта привлеченных специалистов (количество и характер реализованных проектов; состав курировавшихся функциональных областей);
• — анализируется характерная для бизнеса данных собственников степень текучести кадров, вероятность ухода специалистов на этапе реализации проекта.
• 4. Оценка фактора «финансовое состояние».

Финансовый анализ инициатора проекта является одним из разделов кредитного заключения и обеспечивает подготовку части исходных данных и формирование некоторых допущений для построения финансово-экономической модели бизнеса инициатора (с учетом реализуемого проекта); а также выявление основных тенденций развития бизнеса, присущих ему особенностей и проблем в финансово-экономическом контуре.

Вместе с этим финансово-экономическая модель конструируется с учетом текущего положения бизнеса на основе натуральных показателей, указанных в табл. 11.2.5. Эти показатели соответствуют удельным расценкам, которые сложились из порядка взаимодействия с контрагентами, из установленных сроков погашения кредитов, осуществления капитальных вложений и отраслевых прогнозов. Модель обеспечивает существенно более полное по сравнению с финансовым анализом представление о платежеспособности бизнеса и генерируемом им финансовом результате (как с учетом, так и без учета реализуемого проекта). Вследствие этого информативность соответствующих финансовых коэффициентов для прогнозирования будущего финансового состояния (будущей платежеспособности) снижается.

Таблица П.25

Оценка фактора «финансовое состояние».

Таким образом, при оценке уровня риска, связанного с предоставлением инициатору проекта финансирования, финансовый анализ может быть использован как инструмент для характеристики эффективности действий менеджмента в прошлом, что предполагает рассмотрение исторической динамики показателей эффективности и учет фактически имевшихся случаев неисполнения обязательств перед кредиторами.

Используемые показатели рассчитывают исходя из данных управленческого учета, позволяющих учесть влияние различных способов налоговой оптимизации. Целесообразно исключить показатели, учитывающие статьи баланса, обычно не соответствующие рыночной стоимости (величина основных средств, собственного капитала).

5. Оценка фактора «деловая репутация».

Показатели оценки деловой репутации представлены в табл. П. 2.6.

Таблица П. 2.6

Оценка фактора «деловая репутация»

Проверка инициатора и его собственников по основаниям легальности деятельности или принимаемых в отношении них санкций осуществляется службой безопасности банка. При наличии соответствующей негативной информации дальнейшая работа с предприятием не осуществляется.

В случае положительного заключения службы безопасности выполняется поиск и анализ остальной относящейся к бизнесу (инициатору и его собственникам) информации, которая содержится в открытых источниках. Существующее информационное поле является определенной характеристикой надежности заемщика, а также может оказывать значимое влияние на результаты его деятельности посредством влияния на контрагентов, регулирующие органы и т. д.

При обнаружении фактов, напрямую затрагивающих реализуемый проект или существующий бизнес инициатора, информация проверяется и учитывается при подготовке кредитного заключения. Главными источниками информации являются интернет-ресурсы, основные контрагенты (при наличии возможности их опроса), публикации в СМИ, экспертные оценки.

Характеристика проекта

1. Оценка факторов «финансово-экономическая модель» и «сбыт продукции».

Описание финансово-экономической модели бизнеса является одним из разделов кредитного заключения. Модель обеспечивает выявление способности бизнеса погасить существующие и планируемые обязательства и степени его устойчивости к негативным отклонениям относительно нормативного сценария развития. Показатели оценки фактора «финансовоэкономическая модель» приведены в табл. П. 2.7, а фактора «сбыт продукции и усуг» — в табл. П. 2.8.

Уровень риска, связанный с достоверностью объема реализации продукции (услуг), закладываемого в прогноз, в наибольшей степени определяется наличием соответствующих долгосрочных договоров, их условиями и надежностью покупателей.

Предельная минимизация рисков посредством заключения договоров обеспечивается фиксацией объемов реализации, уровня цены и формулы ее индексации (это обеспечивает полную передачу риска покупателям), а также наличием значительных штрафных санкций, применяемых к покупателям за нарушение условий договоров. Возможность покупателей выполнять условия договоров определяется устойчивостью их финансового положения (их надежностью).

Отсутствие контрактной базы, подтверждающей доходную часть проекта, не исключает, но несколько ограничивает возможности реализации схемы проектного финансирования.

При этом договоры, заключенные на условиях, которые не соответствуют или не будут соответствовать рыночным (к моменту завершения инвестиционной стадии), вполне возможно, будут оспорены покупателями. Поэтому вероятность их выполнения (помимо надежности покупателей) в значительной степени определяется прогнозируемой ситуацией на рынке (которая еще более значима для подтверждения возможности реализации объема продукции (услуг), не покрываемого договорами).

Таблица П. 2.7

Оценка фактора «финансово-экономическая модель»

Некоторой дополнительной гарантией возможности инициатора обеспечивать положительный финансовый результат является благоприятное соотношение уровня его операционных издержек с уровнем конкурентов.

Таблица П. 2.8

Оценка фактора «сбыт продукции (услуг)»

Для определения возможности финансирования проекта и выбора соответствующего значения критерия может учитываться:

— наличие документов, частично заменяющих договоры на сбыт (например, соглашения с органами власти, в которых содержится обязательство оказать содействие в организации сбыта продукции (услуг); предварительные договоры на сбыт и т. д.);

наличие подтверждений технической возможности осуществлять сбыт продукции (например, возможности принимать электроэнергию в сеть в определенной точке, отсутствие планов по запрету на доступ грузового автотранспорта в соответствующий район и т. д.);

• — существующая отраслевая практика в отношении заключения долгосрочных договоров на сбыт;
• — объемы выручки контрагентов (покупателей), данные отчетности (при наличии), их известность, репутация;
• — соотношение размера штрафных санкций, предусмотренных в договоре, и объемов оборота покупателей;
• — результаты имитационного моделирования с использованием финансово-экономической модели (в отношении выявления объема реализации, обеспечивающего погашение кредита);
• — среднеотраслевой уровень операционных затрат на основе отраслевых обзоров и прогнозов;
• — данные отчетности основных конкурентов (представленной на их сайтах, на серверах раскрытия информации);
• — характеристики эффективности оборудования, используемого основными конкурентами или характерного в целом для отрасли;
• — аналитические обзоры отрасли инициатора в отношении прогнозируемых объемов спроса, прогнозируемой и исторической динамики цен, инвестиционной политики существующих конкурентов и вероятности появления новых конкурентов;
• — аналитические обзоры отрасли контрагентов (покупателей) в отношении планируемых объемов производства и потребления ресурсов, общих перспектив развития отрасли и т. д.
• 2. Оценка фактора «снабжение ресурсами».

Показатели оценки данного фактора представлены в табл. П. 2.9. Уровень риска, связанный с обеспеченностью основным сырьем, определяется по аналогии с риском сбыта продукции.

Таблица П. 2.9

Оценка фактора «снабжение ресурсами».

Для определения возможности финансирования проекта и выбора соответствующего значения критерия могут учитываться:

• — наличие подтверждений технической возможности осуществлять поставки ресурсов;
• — существующая отраслевая практика в отношении заключения долгосрочных договоров на поставку ресурсов;
• — объем оборота поставщиков, данные отчетности (при наличии), их известность, репутация;
• — соотношение размера штрафных санкций, предусмотренных в договоре, и объемов оборота поставщиков;
• — отраслевые обзоры отрасли поставщиков в отношении уровня конкуренции, планируемых объемов производства, общих перспектив отрасли и т. д.
• 3. Оценка фактора «создание актива (реализация инвестиционной фазы)».

Возможность успешной реализации строительной фазы в значительной степени определяется наличием необходимого опыта у проектной организации и генерального подрядчика. Основным подтверждением опыта являются состав объектов, которые проектировались или строились ранее, и состав функций, которые выполнялись генеральным подрядчиком при строительстве данных объектов.

Степень сходства объектов, в сооружении которых участвовали генеральный подрядчик и проектировщик ранее, с проектом, создаваемым в ходе реализации рассматриваемого проекта, зависит как от их функционального назначения, гак и от близости применяемых технологий, технических решений, состава монтируемого оборудования. При этом вне зависимости от состава функций, которые генеральный подрядчик планирует выполнять в рамках данного проекта, предпочтительным является наличие у него опыта непосредственного выполнения значительных объемов работ силами своих специалистов (реализации значимых функций).

Поскольку генеральный подрядчик пропускает через себя основные денежные потоки по проекту и принимает значительные риски (реализация которых обязывает выплачивать значительные штрафы или устранять возникшие сложности за счет собственных средств), большое значение также имеют его финансовое состояние и масштабы его бизнеса (величина годовой выручки).

С точки зрения кредитования важно, чтобы цена договора генерального подряда была фиксированной (либо была предусмотрена формула ее индексации, позволяющая осуществить прогнозирование) и соответствовала рыночному уровню. В случае если зафиксированная в договоре цена ниже рыночной, существует значительный риск ее превышения в ходе строительства (и превышения лимита кредитования). Превышение ценой рыночного уровня может означать для банка невозможность возврата вложенных средств при вынужденной реализации объекта, а также снижает финансовую устойчивость проекта.

Дополнительной гарантией успешной реализации инвестиционной стадии для банка является привлечение надзорной компании для контроля за качеством строительства объекта (а также за объемом собственного вклада инициатора). Показатели оценки данного фактора представлены в табл. П. 2.10.

Таблица П. 2.10

Оценка фактора «создание актива (реализация инвестиционной фазы)»

Для выбора соответствующего значения критерия могут учитываться:

• 1) примерная оценка стоимости работ по договору генерального подряда, выполненная специалистами надзорной компании;
• 2) характеристика генерального подрядчика, для которой необходима следующая информация:

данные бухгалтерской отчетности (представленные на корпоративном сайте, на серверах раскрытия информации, полученные у инициатора проекта или генерального подрядчика);

информация о выполненных проектах, представленная на корпоративном сайте, в рекламных проспектах, в Интернете и т. д.;

отзывы, общая репутация компании (в качестве одной из характеристик опыта);

• — состав имеющихся специалистов;
• 3) характеристики проектной организации, а именно:
  • — информация о выполненных проектах, представленная на корпоративном сайте, в рекламных проспектах, в Интернете и т. д.;
  • — отзывы, общая репутация компании (в качестве одной из характеристик опыта).
• 4. Оценка фактора «эксплуатация объекта».

Применение новых технологий для производства продукции (оказания услуг) в случае успеха может существенно повысить экономическую эффективность проекта.

Однако в зависимости от степени новизны неопределенность в отношении будущих результатов возрастает.

Наличие большого количества новых технических решений обуславливает риск общей реализуемости проекта (работоспособности оборудования или объекта в целом) или недостижения планируемых эксплуатационных параметров.

С точки зрения кредитования предпочтительным является использование уже апробированных технологий, техническая реализация которых сопряжена с меньшими рисками.

При этом достоверность прогноза существенно повышается, если значения эксплуатационных параметров (удельные расходы сырья, расходы на обслуживание, график работы оборудования), номинируемые инициатором, производителем оборудования или проектной организацией, могут быть подтверждены на основе результатов функционирования действующих аналогов.

Показатели оценки данного фактора представлены в табл. П. 2.11.

Таблица П. 2.11

Оценка фактора «эксплуатация объекта»

Дополнительным подтверждением соответствия оборудования паспортным характеристикам, а также возможности гарантийного и послегарантийного ремонта являются репутация и общий уровень предприятия-производителя.

Некоторые создаваемые объекты являются технически сложными (например, электростанция), для обеспечения их эксплуатации желательно привлечение ключевого персонала с соответствующим опытом еще на стадии строительства.

Для выбора соответствующего значения критерия могут учитываться: информация об аналогичных объектах (аналогичном оборудовании) и их эксплуатационных характеристиках, полученная от проектной организации, найденная в Интернете и т. д.;

информация о поставщиках основного оборудования, представленная на корпоративном сайте, в рекламных проспектах, найденная в Интернете.

5. Оценка фактора «политические риски».

Ниже представлена табл. II.2.12, позволяющая нам оценить данный фактор.

Таблица П. 2.12

Оценка фактора «политические риски».

6. Оценка фактора «прочие риски».

Ниже представлена табл. П. 2.13, позволяющая нам оценить данный фактор.

Таблица П. 2.13

Оценка фактора «прочие риски»

Характеристика кредитной/инвестиционной сделки

1. Оценка фактора «обеспеченность кредита/обеспеченность сделки». Показатели оценки данного фактора представлены в табл. П. 2.14.

Таблица П. 2.14

Оценка фактора «обеспеченность кредита/обеспеченность сделки»^[5]

2. Наличие дополнительных источников финансирования.

Оценить фактор «наличие дополнительных источников финансирования» нам позволяет табл. П. 2.15.

Таблица П. 2.15

Оценка фактора «наличие дополнительных источников финансирования»

3. Степень контроля банка за заемщиком.

Ниже приведена табл. П. 2.16, позволяющая нам оценить данный фактор «степень контроля банка за заемщиком"/"степень контроля инвестора за инициатором проекта».

Таблица П. 2.16

Оценка фактора «степень контроля банка за заемщиком"/"степень контроля инвестора за инициатором проекта»

Классификация финансового состояния инициатора проекта

Классификация финансового состояния инициатора проекта и определение возможности участия банка в финансировании проекта осуществляются с помощью табл. П. 2.17.

Таблица П. 2.17

Классификация финансового состояния и возможности участия в проекте исходя из оценки уровня риска R_]

При этом финансовое положение инициатора проекта может быть классифицировано только как плохое (вне зависимости от количества набранных при проведении анализа баллов), если имеет место хотя бы один из следующих фактов:

• 1) признание инициатора несостоятельным (банкротом) в соответствии с законодательством РФ;
• 2) возникновение не согласованных с банком/инвестором убытков, приведших к существенному (25% и более) снижению чистых активов инициатора по сравнению с их максимально достигнутым уровнем;
• 3) возникновение отрицательной величины чистых активов либо их значительное снижение (на 50% и более по сравнению с предыдущей датой), ранее не согласованное с банком;
• 4) значительное снижение объемов производства (на 50% и более по сравнению с предыдущей датой), ранее не согласованное с банком/ инвестором;
• 5) непредоставление инициатором банку/инвестору документов, необходимых для проведения анализа его финансового состояния, в течение двух кварталов и более.

Финансовое положение инициатора проекта может быть классифицировано не выше чем среднее (вне зависимости от количества набранных при проведении анализа баллов), если имеет место хотя бы один из следующих фактов:

• 1) наличие текущей картотеки неоплаченных расчетных документов к банковским счетам инициатора, не согласованной с банком/инвестором; наличие просроченной задолженности перед федеральным бюджетом, бюджетами субъектов РФ, местными бюджетами и внебюджетными фондами; наличие просроченной задолженности перед работниками по заработной плате;
• 2) наличие у инициатора скрытых потерь (например, неликвидных запасов готовой продукции и (или) требований, безнадежных ко взысканию) в размере, равном или превышающем 25% его чистых активов (собственных средств);
• 3) наличие случая (случаев) неисполнения инициатором в течение последнего года обязательств по иным договорам с банком/инвестором либо прекращение инициатором обязательств по иным договорам с банком/инвестором с предоставлением взамен исполнения обязательства отступного в форме имущества, которое не реализовано банком/инвестором в течение 180 календарных дней или более;
• 4) непредоставление инициатором банку/ипвестору документов, необходимых для проведения анализа его финансового состояния, в течение менее двух кварталов.

• [1] Под участием в управлении понимается реализация хотя бы одной из его функций: планирование, учет, контроль, анализ.
• [2] Кузнецов П. В., Муравьев А. А. Структура акционерного капитала и результаты деятельности фирм в России: анализ «голубых фишек» фондового рынка. М.: РПЭИ, 2002.
• [3] Незначительным признается уровень потерь, снижающий планируемый финансовыйрезультат (величину финансового потока) инициатора менее чем на 10%, значительным —от 10 до 50%, высоким — свыше 50%.
• [4] Предприятие приобретено для реализации на его базе инвестиционного проекта, нс является основным бизнесом для собственника и получает финансовую помощь, обеспечивающую покрытие убытков. При этом инвестиционный проект не предполагает полнойзамены активов, что позволяет классифицировать финансирование проекта как инвестиционное кредитование.
• [5] В случае если рассматриваемая сделка финансируется соиивесторами на принципахучастия в капитале проекта.