Финансовый рынок современной экономики

В предыдущей главе речь шла о наиболее общих основах функционирования рынка капитала и деятельности его главных участников. Центром современной финансовой системы и фундаментом рынка капитала является фондовый, или финансовый, рынок, анализу которого и способам его эффективного использования в текущих делах компании посвящена данная глава.

Портфельный анализ как основа деятельности инвестора на финансовом рынке

Для того чтобы разобраться в сложностях, связанных с функционированием современного финансового рынка, и понять, почему возникают финансовые кризисы и как с ними бороться, необходимо обратиться к поведению типичного инвестора, принимающего решение в рамках портфельного анализа.

Все объекты окружающего мира, способные приносить доход, называются в экономике активами. Любой актив характеризуется двумя основными свойствами: доходностью и риском. Доходность включает в себя как дополнительную ценность, которую может принести владение активом (например, дивиденд на акцию, процент по вкладу), так и возможный прирост капитала, возникающий тогда, когда цена покупки актива оказывается меньше цены его последующей продажи. Рискованность актива связана со степенью его ликвидности — возможности и быстроте перевода в деньги или в другой актив — и с вероятностью снижения его стоимости в процессе владения.

Такие активы, как земля, недвижимость, антиквариат, характеризуются потенциально высокой доходностью, но и высокой степенью риска, связанного в первую очередь с их малой ликвидностью. Другие активы — ценные бумаги, вклады в банках и наконец наличные деньги — обладают большей ликвидностью, сравнительно меньшей рискованностью, но и приносят своим владельцам меньший доход. Абсолютно безрискового актива не существует, поскольку даже наиболее ликвидный актив — наличные деньги — подвержены риску снижения покупательной способности в результате инфляции. Однако некоторые активы подвержены сравнительно невысокому риску, поэтому в целях упрощения и иллюстрации их называют безрисковыми активами.

Модель Марковица

Предположим, индивид осуществляет выбор между двумя активами — безрисковым и рисковым способом вложения денег. Каждый вид актива обладает двумя характеристиками — доходностью и рискованностью. В качестве доходности актива можно рассмотреть ожидаемый прирост его стоимости через год. Если №л — стоимость актива в текущем году, то УУ2 —

IV ;

ожидаемая стоимость актива через год. Тогда г- = ——- • 100% —.

УК, доходность 1-го актива. Примем доходность безрискового актива заг^, а доходность рынка капитала в целом (все ценные бумаги, котирующиеся на бирже, либо все активы в экономике) — за г.

Вложения в ценные бумаги других компаний называются рисковыми активами, так как поступления по ним отличаются большей или меньшей степенью нестабильности и неопределенности. Для снижения вероятности неудачи в случае вложения в рисковые активы распределение денежных средств происходит в виде портфеля — набора рисковых активов разного рода, оптимизация которого составляет главную задачу фирмы на финансовом рынке. Рассмотрим подробнее, каким образом осуществляется выбор фирмой оптимального портфеля рисковых активов — ценных бумаг.

Механизм подобного выбора был предложен впервые Г. Марковицем.

Рискованность портфеля вложений (и отдельного рискового актива) может быть оценена с помощью разного рода показателей.

Риск возникает вследствие того, что фактическое значение доходности не совпадает с ожидаемой. Доходность рискового актива и портфеля рисковых активов является величиной случайной, подверженной разбросу. Чем шире разброс значений случайной величины, тем выше вероятность отклонения фактической величины дохода от ожидаемой. Поэтому в качестве меры риска принимают показатели вариабельности дохода.

Дисперсия В = а2 = ?р,(х, — -х)2, где р. — вероятность 1-го исхода (доходности в 1-й ситуации); зс- — доходность в 1-й ситуации; х — средняя доходность величины за период.

а = — стандартное отклонение.

V = а/х — коэффициент вариации.

Значения данных коэффициентов показывают относительный риск в зависимости от масштаба вложений. Высокие значения показателей указывают на низкое качество доходов, означают повышенный риск и отражают вариацию между действительными доходами и изменениями доходов.

Выбирая пропорции вложения своих средств в рисковый и безрисковый активы, индивид стремится максимизировать собственную функцию полезности, компоненты которой —доходность и рискованность II = ЩУ/; а). Так как большинство людей не склонны к риску, то мы можем ввести следующие предпосылки: доходность — это благо для индивида ди (У/; а)/дУ/ > 0, а риск — антиблаго ди (№; а) /до < 0. Тогда кривые безразличия будут иметь положительный наклон (рис. 8.1). Как и в случае традиционной теории поведения потребителя, все портфели (пропорции вложения средств), лежащие на одной и той же кривой безразличия, являются равноценными для индивида. Любой портфель, расположенный на кривой безразличия, которая находится выше и левее, оценивается как более привлекательный, чем вложения на кривой безразличия ниже и правее.

Если все средства индивида вложены в безрисковый актив, то общий риск портфеля нулевой: а = 0, а ожидаемая доходность минимальна: У/х. Если все средства индивида вложены только в рисковые активы, то общий риск портфеля максимальный: страх, хотя максимальна и ожидаемая доходность УК2. Все другие возможные пропорции распределения средств находятся между этими двумя крайностями в качестве их линейных комбинаций. Поэтому 1У2 = IV, + Ьа, или в процентах г{ = г, + р,(г — г,), где р (- = а-/о — ко;

Рис. 8.1. Модель Марковица.

эффициент |3 показывает относительную рискованность 1-го актива (1-й ценной бумаги) по сравнению с рынком капитала в целом. Эта линия носит название линии рынка капитала. Она служит бюджетным ограничением для индивида.

Линию бюджетного ограничения можно интерпретировать следующим образом.

Если гу— доход на безрисковый актив (например, государственные краткосрочные обязательства, получение дохода по которым практически всегда гарантировано правительством для любых периодов времени и любых экономических агентов), то плата за дополнительный риск может быть выражена в виде дополнительного дохода для рисковых активов:

где Р — цена единицы риска.

Равновесие на рынке рисковых активов будет в точке касания кривой безразличия и линии цены риска — линии бюджетного ограничения. Это будет точка оптимального соотношения доходности актива и его риска — точка Е.

Таким образом, оптимальный выбор инвестора представляет собой распределение денежных средств между различными активами до тех пор, пока не будет выполняться следующее соотношение: