Разработка интегральных методов оценки стоимости предприятия

Актуальность темы

исследования. Произошедшие в России реформы привели к перестройке всей экономической системы страны, продолжающей движение по рыночному пути развития. Смещение центров управления экономическими явлениями с макро — на микроуровень требует разработки определенных механизмов принятия внутрифирменных решений. Ключевым этапом процесса принятия того или иного решения является анализ альтернативных вариантов и выбор того, который наиболее полно отвечает поставленным целям. Конкретные процедуры анализа зависят от вида решений, желаемых целей, внутренней и внешней среды. Обычно предметом изучения являются отдельные компоненты предприятия, те или иные области его деятельности. В условиях современной экономики становится затруднительным по характеристикам отдельных составляющих элементов предприятия выработать верную позицию. Данная проблема может быть разрешена при проведении оценки бизнеса с целью.

4i установления значения стоимости предприятия.

Мировая практика управления финансами предприятия в значительной мере ориентируется на экономическую категорию стоимости экономического субъекта (бизнеса). Стоимость предприятия интегрирует в себе показатели, отражающие внутреннюю ситуацию фирмы и ее внешнее окружение, что позволяет сопоставлять результаты деятельности различных экономических субъектов. В большинстве случаев данный термин означает рыночную стоимость собственного капитала. Показатель стоимости предприятия, в современных условиях, выступает как критерий принятия управленческого решения не только в сфере.

А финансовой деятельности, но и в других видах деятельности.

Это связано с тем, что любое принимаемое управленческое решение может быть выражено конкретным денежным показателем. Таким образом, появляется необходимость определения показателя стоимости предприятия и использования полученных результатов в предпринимательской деятельности.

Несмотря на большое количество разработок по оценке бизнеса существует множество методических проблем, что приводит к ошибкам, неадекватным результатам, кризисному состоянию предприятия и т. д.

Вышесказанное и определяет объективное существование актуальной проблемы — необходимости разработки методологических подходов оценки стоимости предприятия (бизнеса), с целью повышения эффективности предпринимательской деятельности.

Степень разработанности проблемы. Основные теоретические наработки по оценке бизнеса фирмы изложены в трудах американских специалистов в области оценочной деятельности Пратта Ш. П., Линка Р., Десмонда Г. М., Келли Р. Э., Рииса Р. П. Вопросы оценки имущественного комплекса фирмы, недвижимости, как составляющего его элемента, рассмотрены Фридманом Д., Ордуэйем Н., Харрисоном Г. С., Эккертом Д.К.

Большой вклад в развитие оценочной методологии — определение стоимости обыкновенных акций, в создание моделей ценообразования на финансовые активы внесли Росс С., Маркович X. М., Шарп У. Ф., Линтнер Д., Александер Г. Д., Бэйли Д. В., Гитман Л. Д., Джонк М.Д.

Ведущими основоположениями в мировой практике являются результаты научных исследований в области оценочной деятельности Американского института по оценке недвижимости, института экономического развития Всемирного банка, Агентства международного развития США, Международного комитета по стандартам оценки имущества, Европейской группы ассоциаций оценщиков, Российского общества оценщиков, а также ряд практических разработок, осуществленных аудиторскими фирмами «большой пятерки» и иными крупными консалтинговыми организациями.

Заслуживают внимания работы отечественных исследователей по проблемам оценки бизнеса Григорьева В. В., Островкина И. М., Федотовой М. А., Тарасевича Е. И., Черняка В. З., Рутгайзе-ра В. М. Рекомендации по практическому использованию методов оценки в процессе реструктурирования и антикризисного управления фирмами содержатся в работах Беляева С. Г., Булычевой Г. В., Демина А.С.

Современное состояние экономических отношений в России приводит к потребности в адаптации зарубежных подходов к оценке стоимости предприятия. Одним из методических подходов, перспективных современных условиях к определению стоимости предприятия является статистическое моделирование на основе данных бухгалтерской отчетности хозяйствующих субъектов.

Цель и задачи исследования

Цель исследования состоит в научном обосновании необходимости и целесообразности разработки модели оценки стоимости предприятия на основе интегральных методов финансового анализа.

Для реализации поставленной цели в работе решаются следующие задачи:

• Провести анализ подходов оценки стоимости предприятия;

• Исследовать возможность применения существующих подходов к оценке стоимости предприятия в современных условиях;

• Выявить и классифицировать факторы, определяющие стоимость предприятия;

• Исследовать информативность финансовых показателей, характеризующих стоимость предприятия;

• Выявить преимущества использования критерия роста стоимости предприятия в системе управления его финансовой деятельностью;

• Разработать модель стоимости предприятия на основе интегральных методов финансового анализа;

• Исследовать модели оценки стоимости предприятия для определения возможных граничных значений показателей его деятельности.

Объектом исследования в диссертации является — стоимость предприятия как один из показателей эффективности предпринимательской деятельности и инвестиционной привлекательности.

Предметом исследования в диссертации выступают методы многомерного статистического анализа финансового состояния в качестве механизма повышения достоверности результатов оценки стоимости предприятия.

Теоретическая и методологическая база исследования. Теоретической основой исследования служат макро и микроэкономические теории, теории стоимости, теоретические разработки в области оценочной деятельности, теории финансов, управленческие теории, методики анализа финансово — хозяйственной деятельности, законодательство РФ, регулирующее гражданские правоотношения и оценочную деятельность.

Методологическую основу диссертации составляет диалектический подход к изучению объективных экономических законов, закономерностей, явлений и процессов в их постепенном развитии и взаимосвязи. В процессе работы использовались та* кие методы научного познания как методы эмпирического исследования (наблюдение, сравнение, измерение), анализ, синтез, индукция и дедукция, моделирование. Ряд выводов и заключений в диссертации базируется на специальных методах познания: индексном методе, статистических методах распознавания.

Достоверность результатов обуславливается использованием формально — логических подходов исследования, ходом апробации полученных данных, практическим внедрением поло-^ жений работы. Большое значение для выработки развиваемого в работе подхода к формированию современных методов управления финансовой деятельностью имели работы ведущих российских ученых по проблемам управления финансовой деятельностью, такие как труды: Беляева С. Г., Булычевой Г. В., Демина А. С., Ван Хорн Дж, Брейли Р., Майерс С.

Научная новизна исследования заключается в следующих положениях выносимых на защиту: 0U 1. Выявлены факторы, оказывающие существенное влияние на формирование стоимости предприятия и сформулированы их классификационные признаки, что позволяет отличить их от финансовых показателей, характеризующих процесс формирования стоимости:

• отраслевые особенности;

• многообразие видов стоимости;

• интересы лиц, заинтересованных в деятельности предприятия;

• цели, стоящие перед предприятием;

• направленность воздействия- 1.

• характер воздействия;

• время воздействия.

2. Сформулирована система показателей, разделенная по * 5 группам:

• 1 группа — коэффициенты рентабельности;

• 2 группа — коэффициенты платежеспособности;

• 3 группа — коэффициенты деловой активности;

• 4 группа — коэффициенты финансовой устойчивости;

• 5 группа — коэффициенты ликвидности.

Каждая из групп, характеризует соответственно производство, сбыт, инвестиции, финансовую политику и уровень фи-нансовои устойчивости предприятия на основе сформированных классификационных признаков достаточная и необходимая для применения многомерных методов статистического анализа финансового состояния предприятия, выступающих базовым механизмом повышения достоверности результатов оценки стоимости предприятия.

3. Обоснован оптимальный перечень финансовых коэффициентов, формирующих признаковое пространство для построения интегральной модели оценки стоимости предприятия.

4. Разработана модель оценки стоимости предприятия, основанная на интегральных методах финансового анализа, в рамках которой можно, в отличие от других подходов:

• обеспечить расчет оптимальной величины и структуры источников финансирования и достичь уровня стоимости предприятия характерного для данной сферы деятельности;

• количественно определить сравнительную эффективность от перераспределения прибыли в прирост финансовых резервов и основных средств, и соответственно оптимальные пропорции этого распределения;

• определить инвестиционную привлекательность предприятия, проявляющуюся в способности его активов генерировать доходы.

5. Доказано, что применение многомерных методов финансового анализа позволяет выявить степень зависимости между уровнем инвестиционной привлекательности и оптимальностью сформированного и распределенного объема финансовых ресурсов, представленного финансовыми коэффициентами по каждой отрасли (промышленность, сельское хозяйство, транспорт, строительство, торговля) и определить их возможные граничные значения на основе анализа разработанной модели.

Теоретическая и практическая значимость диссертационного исследования состоит в возможности применения разработанной модели оценки стоимости предприятии при управлении финансовой деятельностью всех хозяйствующих субъектов в РФ и за ее пределами, вне зависимости от их организационных структур. Выводы и предложения, содержащиеся в работе, могут быть использованы в практике оценки рыночной стоимости предприятия, при разработке программ развития промышленности регионов с учетом состояния и перспектив деятельности основных экономических субъектов, при создании внутрифирменных управленческих систем.

Апробация результатов работы осуществлялась путем научных публикаций, выступлений на научно — практических конференциях, в оценочных процедурах при определении рыночной стоимости предприятия.

Материалы проведенного исследования использованы в процессе ведения преподавательской деятельности в Институте управления и бизнеса Среднерусского консорциума, а также могут использоваться при разработке учебных пособий по курсам, посвященным управлению корпоративными финансами, оценки бизнеса. Кроме этого, основные результаты докладывались на международных научно-практических конференциях и семинарах: «Наука и предпринимательство» Винница — Мука-чево, 2001 г.- «Наука и бизнес» Красноярск, 2005 г.- «Проблемы управления социально — экономическими процессами в регионе». — Калуга, 2001 г.- «Управление инвестиционными процессами организаций госсектора и бизнеса: проблемы и пер-^ спективы» Межрегиональная научно — практическая конференция. Брянск, 2004 г.- «Бизнес. Политика. Общество» Калуга 2004 г.- «Управление конкурентоспособностью бизнеса и технологий» Брянск, 2004 г.

Основные положения диссертационного исследования отражены в 6 работах общим объемом 2 п.л.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

.

Ш В ходе проведенного исследования мы пришили к следующим выводам.

Стоимость является проекцией эндогенных процессов, происходящих внутри предприятия, а новая стоимость является источником доходов собственников всех факторов производства и, следовательно, будет одним из основных критериев принятия управленческого решения. Получение регулярного дохода по итогам деятельности производственного бизнеса его агентами, ^ будет заключать в себе материальную заинтересованность в постоянном возобновлении и расширении производства новой стоимости. Однако, рост стоимости — не такой безупречный критерий успеха, как кажется на первый взгляд.

Термин «предприятие» имеет двуединый смысл. С одной стороны, предприятие это имущественный комплекс, с другой стороны — это бизнес, т. е. определенный вид коммерческой деятельности. Можно сказать, что имущество образует тело пред-% приятия, а бизнес его душу. Следовательно, наращивание стоимости предприятия как имущественного комплекса может происходить как за счет простого увеличения имущественной массы, так и за счет цены роста цены отдельных элементов этой массы.

Другой взгляд на стоимость предприятия связан с его душой, т. е. с тем бизнесом, который на нем осуществляется. Стоимость предприятия как носителя бизнеса оценивается в прямой зависимости от мощности прогнозируемых денежных потоков. То есть стоимость бизнеса есть производная от денежных потоки: увеличиваются потоки — увеличивается стоимость. Но встает вопрос: зачем ставить на первое место следствие, а не причину?

Стоимость предприятия непосредственно зависит и от размера предприятия, о котором судят по таким показателям, как производственная мощность, численность персонала, балансовая стоимость основных средств и др. В силу действия многих внешних и внутренних факторов размер предприятия не может увеличиваться безгранично. Например, предприятия малого бизнеса так ими и остаются, потому что их размер наилучшим образом отвечает характеру этого бизнеса.

Многие российские предприятия прошли или проходят коренную реструктуризацию, в ходе которой зачастую имеют место такие преобразования, как разделение и отделение предприятий, передача объектов коммунальной и социальной сферы территориальным органам управления. Вполне очевидно, что такие операции сопровождаются уменьшением стоимости предприятий. Если бы руководители предприятий «зациклились» на идее роста стоимости, то ни о какой реструктуризации не могло бы быть и речи.

Наращивание стоимости, возможно, и отвечает интересам собственников. Однако при этом могут иметь место такие крайности, когда во время реинвестирования прибыли сокращаются социальные программы и ущемляются права наемного персонала. Поэтому, правильнее всего будет говорить не о росте стоимости, а о приближении ее к уровню, характерному для данной сферы деятельности. Это и будет, по нашему мнению, являться главной целью управления финансовой деятельностью предприятия в странах с рыночной экономикой.

Несмотря на отмеченные недостатки, величина созданной в производстве стоимости, определяет количественные размеры финансовых ресурсов и формируемых на их основе денежных фондов, а с другой стороны, денежные фонды, при соответствующем порядке их формирования и использования, выступают ^ в качестве предпосылки для роста производства и увеличения масштабов создаваемой стоимости. Наличие финансовых ресурсов в необходимых размерах позволяет финансировать капитальные вложения, оснащать предприятия новой техникой, осуществлять экономическое стимулирование лучших результатов производства и т. д.

Исходя, из многообразия характеристик стоимости предприятия как товара существует несколько подходов и методов её * определения.

Подход к оценке представляет собой разработанную на основе определенной экономической модели совокупность методов и методик оценки с конкретными способами расчетов. В теории оценки бизнеса предприятия не существует единственной, принимаемой всеми специалистами классификации различных методик и методов оценки.

Проанализировав подходы оценки стоимости предприятия, Щг мы пришли к следующим выводам:

• разнообразные подходы к определению стоимости предприятия обладают ограниченной областью применения и требуют своего специального информационного обеспечения;

• существующие подходы к оценке бизнеса предприятия и построенные на них методы не позволяют наглядно представить процесс создания стоимости предприятия, что делает затруднительным или даже не возможным использование оценочной методологии в управленческой деятельности. m Существующие методы оценки стоимости предприятия основываются на рыночной информации, которая для большинства российских предприятий отсутствует. Наиболее доступным информационным ресурсом обеспечения процесса создания стоимости для российских предприятий является их бухгалтерская отчетность.

На стоимость предприятия оказывают влияние различные факторы (отраслевые, рыночные и нерыночные, производственные, социальные и финансовые, положительно или отрицательно влияющие на формирование стоимости, внутренние и внешние, краткосрочные и долгосрочные). Их воздействие на стоимость предприятия может быть определено количественно в виде различных финансовых показателей (коэффициентов), рассчитываемых на основе бухгалтерской отчетности. Это объясняется тем, что любое действие, направленное на достижение высшей цели — создание стоимости, имеет определенное денежное выражение. В современных условиях одним из перспективных подходов к определению стоимости предприятия будет являться статистическое моделирование на основе данных бухгалтерской.

Шотчетности хозяйствующих субъектов.

При расчете рыночной стоимости предприятия используются следующие подходы: доходный, сравнительный, имущественный. Одним из основных этапов оценки доходным подходом является анализ бухгалтерских балансов и отчетов о финансовых результатах за прошедшие периоды. Он проводится с целью определения основных финансовых показателей и выявления тенденций в деятельности предприятия. Сравниваются отдельные финансовые показатели с данными за ряд предшествующих периодов, и выявляется зависимость (тренд). Таким образом, можно увидеть истинное положение предприятия и определить степень финансовых рисков.

Сравнительный подход базируется на ретроинформации и, следовательно, отражает фактически достигнутые результаты производственно — финансовой деятельности предприятия. Одним из основных этапов процесса оценки предприятия сравнительным подходом (методы компании — аналога и сделок) также является финансовый анализ.

Сравнение основных финансовых показателей с соответствующими показателями аналогичных предприятий, функционирующих в той же отрасли, позволяет оценить относительное фиА. нансовое положение данной фирмы.

Основной целью финансового анализа является получение небольшого числа презентабельных в информационном плане параметров, дающих относительно точную оценку финансового состояния предприятия.

Финансовых коэффициентов, определяющих финансовое состояние предприятия, насчитывается несколько десятков. Для проведения финансового анализа в целях оценки бизнеса предприятия необходимо сначала сформировать признаковое пространство (набор показателей или финансовых коэффициентов).

Трудность анализа заключается в том, чтобы подобрать такой набор показателей, который, с одной стороны, удовлетворял бы требованию достоверности и объективности отображения процессов деятельности предприятия, с другой, — описывал бы их подробно и всесторонне, и, кроме того, система показателей состояния предприятия выбирается так, чтобы, избежать дублирования информации разными показателями, т. е. каждый показатель характеризовал бы новое явление в его деятельности. Еще одним критерием качества системы показателей состояния пред* приятия является сопоставимость, выраженная в возможности сравнивать коммерческие предприятия разного масштаба или неодинаковой структуры.

В первоначальный набор признаков вошли следующие аналитические коэффициенты: коэффициент рентабельности активов (всего имущества) — коэффициент рентабельности собственных средствкоэффициент рентабельности основных средств (производственных фондов) — коэффициент рентабельности продукциикоэффициент собственности (автономии) — коэффициент соотношения собственных и заемных средствкоэффициент общей оборачиваемости средств (коэффициент использования) — коэффициент оборачиваемости оборотных средствкоэффициент оборачиваемости собственных средствкоэффициент обеспеченности собственными средствамикоэффициент обеспеченности материальных запасов собственными оборотными средствамикоэффициент маневренностикоэффициенты текущей ликвидностикоэффициент быстрой или немедленной ликвидности (промежуточного покрытия).

Применение многомерных статистических методов в сочетании с традиционными подходами финансового анализа существенно расширяет возможности аналитических исследований финансовой устойчивости. Использование статистических методов позволяет проводить анализ финансового состояния не изолированно, а в сравнении с другими предприятиями, учитывая при этом конкуренцию, сложившуюся в условиях рынка. Применение этих методов в финансовом анализе позволяет проводить сравнение предприятий между собой в пределах одной отрасли по каждому фактору финансовой устойчивости, обоснованно разбивают эти предприятия на группы в соответствии с качеством финансового состояния и способностью создавать стоимость.

Одним из таких статистических подходов является дискри-минантный анализ. Линейный дискриминантный анализ направлен на построение некоторой линейной комбинации независимых переменных (финансовых коэффициентов), которая позволяет классифицировать наблюдения на несколько априорных совокупностей (например, банкроты и не банкроты, создающие стоимость и не создающие стоимость).

В результате применения статистических методов мы получили оптимальное признаковое пространство, необходимое для проведения финансового анализа, проводимого в целях оценки бизнеса, в которое входит набор признаков, состоящий из семи финансовых коэффициентов: коэффициент рентабельности активовкоэффициент рентабельности основных средствкоэффициент рентабельности продукциикоэффициент использования активовкоэффициент обеспеченности собственными средствамикоэффициент маневренностикоэффициент текущей ликвидности.

В результате исследования получены дискриминантные функции, которые различаются по отраслям и по составу входящих в них финансовых коэффициентов. Предприятия промышленности определяют следующие финансовые коэффициенты: коэффициент рентабельности активовкоэффициент использования активовкоэффициент обеспеченности собственными средствами, коэффициент маневренностикоэффициент текущей ликвидности. Предприятия сельского хозяйства определяют: коэффициент рентабельности активовкоэффициент рентабельности основных средствкоэффициент использования активовкоэффициент текущей ликвидности. Для транспорта: коэффициент рентабельности активовкоэффициент рентабельности продукции, коэффициент обеспеченности собственными средствами. Для предприятий торговли: коэффициент рентабельности активов, коэффициент рентабельности основных средств, коэффициент использования активов. Перечисленные составы финансовых коэффициентов для различных отраслей вполне отражают характер их экономической деятельности.

Полученные, в ходе проведения исследования, значения дискриминантных функций можно интерпретировать как научно и экономически обоснованные мультипликаторы (капитализато-ры) стоимостеобразующих параметров. Они также будут характеризовать способность активов генерировать доходы и соответственно инвестиционный потенциал предприятия, поскольку если активы предприятия не генерируют доходы в течение длительного периода и соответственно не происходит рост стоимости, оно становится непривлекательным для инвестора.

Рыночную стоимость предприятия определяют методом капитализации денежной меры его стоимостеобразующего параметра. Капитализацию установленного стоимостеобразующего параметра предприятия осуществляют путем умножения его на величину мультипликатора (капитализатора) этого параметра. В зависимости выбранной финансовой базы мы можем получить ту или иную стоимость.

В результате стоимость оцениваемого предприятия определяется по следующей формуле:

S RoxpXS 0Ц> где.

Sou — стоимость оцениваемого предприятия;

ROTp — отраслевой капитализатор, характерный для оцениваемого предприятия;

S’on — стоимостеобразующий параметр (финансовая база) оцениваемого предприятия.

В рассчитанную стоимость необходимо добавить стоимость нефункционирующих активов (выведенных за баланс неиспользуемых объектов недвижимости и законсервированных производственных мощностей). Необходимо также добавить избыток оборотных средств или вычесть их недостаток и сделать необходимые скидки.

Применение дискриминантного анализа позволило определить среднеотраслевые граничные значения финансовых коэффициентов, ориентация на которые будет приводить к принятию управленческих решений, в результате чего будет повышаться рыночная стоимость предприятия, т. е. его инвестиционная привлекательность.

Так например, для предприятий промышленности значение коэффициента рентабельности активов должно быть не меньше 30% (К1>0,3).

Значение коэффициента использования активов (общей оборачиваемости средств) должно быть не меньше 3,1.

Значение коэффициента обеспеченности собственными средствами должно быть не меньше 0,25- то есть доля собственных средств обеспечении текущих активов должна быть не меньше чем 25%.

Коэффициент маневренности должен быть не меньше 0,8. Однозначно, что верхний предел данного показателя равен единице. Иначе говоря, оборотные активы должны формироваться собственными средствами не меньше чем на 80%. Зарубежная практика предусматривает, что данный показатель может быть на уровне 50−60%% (0,5−0,6), однако в условиях дешевых кредитных ресурсов (2−3% годовых) это позволительно, в условиях российской экономике (20−25% годовых) это дорогое удовольствие, поскольку размеры процентных выплат значительно уменьшают размер денежного потока.

Коэффициент текущей ликвидности должен быть не меньше 9,6. То есть текущие активы должны превышать текущие обязательства почти в 10 раз! Но это утверждение относится к промышленным предприятиям. Тем не менее, как указывает отрицательный знак в модели, необходимо помнить, что превышение активов, сформированных за счет заемных средств будет негативно сказываться на рыночной стоимости, поскольку генерируемые этими активами доходы будут не создавать стоимость, а будут уходить на выплату процентов.

Анализ полученной модели оценки стоимости предприятия проводился на данных одного из дорожно-строительных предприятий Калужской области (ЗАО ДСУ-1), не входящего в обучающую выборку. В 2002 году на данном предприятии проводилась оценка рыночной стоимости акций. В результате оценки рыночная стоимость акций составляла 2 636 800 рублей.

Перемножив значение дискриминантной функции для данного предприятия, взятого по модулю, на стоимость денежного потока (9 564 000 рублей по состоянию на 01.01.2000 г.) мы получим первоначальную стоимость равную 12 433 200 рублей. После вычета скидки на не ликвидность акций для закрытой компании, равной 60%, которая была применена независимым оценщиком, мы получим итоговую стоимость в размере 2 486 640 рублей. Это, практически, соответствует рыночной стоимости, полученной в результате субъективного мнения оценщика, следовательно, данный метод можно использовать в ^ оценочных процедурах.