Исходная информация для разработки проекта

• 1. Данные о предприятии
• 1.1. Годовые бухгалтерские отчеты за последние пять лет. В случае если разрабатывается международный инвестиционный проект, или проект, связанный с привлечением иностранных инвестиций, отчеты должны быть приведены в соответствие с Международными бухгалтерскими стандартами.
• 1.2. Бухгалтерские отчеты за последние два года (последние 12 месяцев и предшествующие им 12 месяцев).
• 1.3. Копии имеющихся бизнес-планов, производственнофинансовых планов, экономических и других прогнозов предприятия.
• 1.4. Учредительные документы предприятия.
• 1.5. Устав предприятия.
• 1.6. Свидетельство о регистрации предприятия.
• 1.7. Свидетельство о постановке на налоговый учет.
• 1.8. Свидетельство о присвоении статистических кодов.
• 1.9. Справка о задолженности по налоговым платежам.
• 1.10. Список дочерних компаний или других предприятий, в которых данное предприятие имеет свою долю, включая их финансовую отчетность.
• 2. Финансовая информация
• 2.1. Список банковских счетов и значительных денежных инвестиций.
• 2.2. Описание дебиторской и кредиторской задолженности (в том числе просроченной).
• 2.3. Учетная политика предприятия.
• 2.4. Список основных средств предприятия и график их амортизации.
• 2.5. Перечень статей, составляющих другие значительные активы баланса.
• 2.6. Кредитная история предприятия.
• 2.7. Список кредитов и займов с разбивкой по времени погашения.
• 2.8. Список статей, составляющих другие значительные обязательства, в том числе нетипичные или не отраженные в балансе, такие как гарантии и пр.
• 2.9. График продаж по видам продукции за каждый период времени, за который составлялся отчет о прибыли.
• 2.10. Список счетов по крупным расходам, указанным в отчете о прибыли, в том случае, если эта информация не отражена в отчете о прибыли.
• 2.11. Расходы на постоянную заработную плату.
• 2.12. Отчеты независимого оценщика об оценке различных активов предприятия (если таковые имеются).
• 2.13. Отчеты других специалистов.
• 2.14. Список акционеров, показывающий количество акций и их процент, принадлежащий каждому.
• 2.15. Имеющие значение детали сделок по акциям предприятия с начала его существования.
• 2.16. Список пяти крупнейших клиентов и поставщиков, а также полный объем продаж и покупок соответственно на каждого из них за последний год.
• 2.17. Прайс-лист, каталоги или другая информация по продукции.
• 3. Данные о персонале
• 3.1. Организационная структура.
• 3.2. Резюме и информация об образовании и опыте ведущих специалистов.
• 3.3. Отчет о численности рабочих кадров (за два года).
• 3.4. Отчет о текучести рабочих кадров (за два года).
• 3.5. План-график повышения квалификации персонала предприятия.
• 4. Юридические документы
• 4.1. Протоколы заседаний собраний акционеров.
• 4.2. Протоколы заседаний совета директоров.
• 4.3. Копии решений ревизионной комиссии.
• 4.4. Копии действующих договоров аренды, лизинга и пр.
• 4.5. Копии договоров с акционерами и партнерами, включая соглашения по опционам.
• 4.6. Копии трудовых соглашений с ведущими менеджерами.
• 4.7. Копии договоров по самым крупным сделкам (продажам или покупкам).
• 4.8. Подробная информация о любых судебных процессах, включая еще не завершенные и вероятные.
• 5. Информация о нематериальных активах (НМЛ)
• 5.1. Лицензии.
• 5.2. Патенты.
• 5.3. Авторские права.
• 5.4. Товарные знаки.
• 5.5. Аналогичные НМ А.
• 6. Экономические данные
• 6.1. Макроэкономические данные: данные об общих тенденциях в экономике страны (валовый национальный продукт, темпы инфляции, обменный курс валюты, уровень занятости и пр.) и на финансовом рынке (ставка рефинансирования, процент по государственным краткосрочным облигациям, динамика индекса РТС и др.).
• 6.2. Региональные и местные экономические показатели и условия. Региональная (на уровне субъекта Федерации) и местная система налогообложения. Информация по системе налогообложения должна включать полный перечень налогов и сборов, с указанием базы налогообложения, ставки налога, периодичности выплаты и льгот по налогу.
• 6.3. Информация по отрасли, в которой функционирует предприятие, тенденции роста и развития, государственное регулирование.
• 6.4. Рыночная информация:
  • • прогноз изменения цен на отдельные продукты (услуги) и ресурсы на весь период реализации проекта;
  • • данные о рыночной норме прибыли;
  • • данные по заключенным крупным сделкам с участием аналогичных предприятий (цены акций акционерных обществ открытого типа, сделки по поглощению и слиянию, первичное открытое размещение, брокерская информация и пр.);
  • • информация по надбавкам за контрольный характер аналогичного пакета акций или скидкам за миноритарность;
  • • информация по скидкам за недостаточную ликвидность акций аналогичных предприятий.

По большинству экономических показателей, перечисленных в данном пункте, приводятся не только текущие данные, но и прогнозные величины на весь предполагаемый период реализации проекта, причем желательно составление различных сценариев прогноза.

• 7. Технические данные
• 7.1. Характер проектируемого производства.
• 7.2. Общие сведения о применяемой на предприятии технологии.
• 7.3. Информация об особенностях технологических процессов, о характере потребляемых ресурсов, системе реализации производимой продукции.
• 7.4. Сведения о размещении производства.
• 7.5. Вид производимой продукции, работ, услуг.
• 7.6. Информация о производственном потенциале предприятия.
• 3. Разработка технической части проекта. Техническая часть проекта должна включать в себя организационную структуру и физический план выпуска конкретной продукции (работ, услуг), определение соответствующих инвестиционных издержек, а также издержек, возникающих на этапе эксплуатации. Кроме этого, в технической части проекта должны быть учтены этапы упаковки, транспортировки, доставки потребляемых ресурсов и выпускаемой продукции (работ, услуг), а также этап создания необходимой дополнительной инфраструктуры.

Основные задачи, решаемые при разработке технической части проекта, следующие.

• 1. Определение технологии, наиболее подходящей с точки зрения целей проекта. Выбор технологии, а также планирование приобретения и освоения «ноу-хау» основывается на анализе технологических альтернатив, учитывающих производственный потенциал предприятия.
• 2. Анализ внешних и внутренних факторов производства. Для каждой технологии определяются:
  • • максимальный, минимальный и номинальный объемы производства и время выхода на эти объемы;
  • • требуемые производственные, складские и другие площади;
  • • сроки монтажа и наладки машин и оборудования;
  • • требуемые для производства лицензии, патенты и т. п.;
  • • необходимые для производства согласования с государственными структурами различного уровня;
  • • доступность и стоимость сырья, материалов, полуфабрикатов, энергии, трудовых и прочих ресурсов;
  • • взаимосвязь с коммунальными службами;
  • • необходимая для производства инфраструктура;
  • • правила технического обслуживания и требования безопасности;
  • • описание наиболее часто требуемых запчастей и расходных материалов;
  • • потребность в технической документации, профессиональных навыках персонала, средствах защиты окружающей среды и др.;
  • • изменение потребности в различного рода материальных, финансовых, экономических, экологических, трудовых и прочих ресурсах в зависимости от объема производства.
• 3. Проверка соответствия необходимых ресурсов и ресурсов, имеющихся в наличии либо потенциально доступных. В случае если выбранная в результате тщательного анализа технология не является общедоступной или собственной, ее можно приобрести по одной из следующих схем:
  • • покупка лицензии на производство;
  • • совместное предприятие с лицензиаром — частичное участие поставщика технологии своим акционерным капиталом и полное обеспечение технологией;
  • • покупка оборудования, которое реализует технологическое ноу-хау;
  • • покупка технологии с комплексом инжиниринговых услуг, включающих поставку и пуск оборудования, наладку технологического процесса и пр.;
  • • покупка технологии с комплексом инжиниринговых услуг, включающих поставку и пуск оборудования, наладку технологического процесса и прочие услуги плюс обучение персонала до тех пор, пока предприятие не произведет необходимый готовый продукт.
• 4. Определение себестоимости производимой продукции (работ, услуг). Желательно, чтобы уже в технической части проекта были сопоставлены затраты на приобретение и отдача от использования соответствующей технологии, и была скалькулирована себестоимость производимой продукции.
• 5. Определение организационной структуры управления проектом — схема, состав подразделений и их функции, координация и взаимосвязь, распределение обязанностей.
• 4. Маркетинговый анализ. Обратим внимание читателей на то, что целью данного параграфа не является изложение методов маркетингового исследования и системы маркетинга. Здесь приводится лишь перечень тех вопросов, на которых следует остановиться на этапе маркетингового анализа в процессе разработки инвестиционного проекта.

Цель маркетингового анализа в рамках разработки инвестиционного проекта — получить ответы на следующие вопросы.

• 1. На какой рынок сфокусирован проект?
• 2. Возможно ли продать продукт, являющийся результатом реализации проекта?
• 3. Возможно ли получить от этого планируемый объем прибыли, оправдывающий инвестиционный проект?

Так как проекты осуществляются на уже сформировавшихся рынках, в проекте должна быть приведена их характеристика. Маркетинговый анализ должен также содержать характеристику целевого рынка, анализ потребителей и конкурентов. Анализ потребителей должен отразить потребительские запросы, потенциальные сегменты рынка и характер процесса покупки.

На основе результатов маркетингового анализа разрабатывается маркетинговый план. В нем должна быть определена маркетинговая стратегия проекта, в частности, должны быть идентифицированы целевые группы и продукты, определены стратегии разработки продукта, ценообразования, продвижения товара на рынок и сбыта.

Маркетинговый план должен также учитывать наличие других продуктов в ассортименте предприятия, а также организационные, финансовые, производственные и снабженческие аспекты его деятельности. В рамках маркетингового плана желательно спрогнозировать реакцию конкурентов и ее последующее влияние на возможность выполнения маркетингового плана.

Маркетинговый анализ включает в себя прогнозирование спроса. Хотя процесс принятия решений осуществляется в условиях неопределенности, правильный прогноз может уменьшить степень этой неопределенности.

Основные элементы маркетингового анализа в рамках разработки инвестиционного проекта: анализ рынка, анализ конкурентной среды, разработка маркетингового плана продукта, обеспечение достоверности информации, используемой для предыдущих разделов.

Ниже приведена краткая характеристика этих элементов.

Цель анализа рынка — выявление потребительских запросов, определение сегментов рынка и процесса покупки для улучшения качества и ускорения процесса принятия решений по маркетингу. При анализе спроса и сбыта должны быть рассмотрены следующие ключевые вопросы:

• • Кто является потенциальным покупателем?
• • Причины покупки продукта?
• • Как будет производиться покупка?
• • Какая информация нужна и как ее можно собрать?

Анализ конкурентной среды начинается с выявления потенциальных конкурентов — государственных или частных предприятий, местных, национальных или международных компаний, традиционных или новых, маркированных или немаркированных продуктов. Следует также оценить возможность и значение вхождения на рынок новых участников (будущих конкурентов), конкуренцию со стороны товаров-заменителей. Ключевые вопросы, требующие обязательного ответа, таковы.

• • Какова существующая структура рынка данного продукта?
• • Основа конкуренции в данной отрасли?
• • Как на конкурентную среду влияют институциональные ограничения?

Маркетинговый план должен быть составной частью проекта. При его разработке маркетолог должен ответить на ряд вопросов.

• • Была ли определена правильная стратегия ценообразования?
• • Была ли определена правильная стратегия продвижения товара на рынок?
• • Обеспечивает ли сбытовая система эффективную связь продавца и покупателя?
• • Объединены ли элементы маркетинговой стратегии в единый работающий маркетинговый план?

Маркетинговый раздел имеет определяющее значение при анализе проектов, так как позволяет получить рыночную информацию, необходимую для оценки жизнеспособности проекта. Очень часто случается, что фирма расходует значительные средства и усилия на осуществление всеразрастающихся снабженческих и сбытовых операций только ради того, чтобы никогда не получить ожидаемую выгоду, упущенную из-за плохого маркетингового анализа.

Маркетинговые издержки на данном этапе относят к издержкам, связанным с разработкой инвестиционного проекта.

5. Коммерческий анализ. На основе оцененных в технической части проекта инвестиционных издержек, а также издержек, возникающих на этапе эксплуатации и доходов, оцененных в рамках плана сбыта на этапе маркетингового анализа, осуществляется оценка коммерческой эффективности инвестиционного проекта.

Расчет показателей коммерческой эффективности основывается на следующих принципах^[1]:

• • используются предусмотренные проектом (рыночные) текущие или прогнозные цены на продукты, услуги и материальные ресурсы;
• • денежные потоки рассчитываются в тех же валютах, в которых проектом предусматриваются приобретение ресурсов и оплата продукции;
• • заработная плата включается в состав операционных издержек в размерах, установленных проектом (с учетом отчислений);
• • если проект предусматривает одновременно и производство, и потребление некоторой продукции (например, производство и потребление комплектующих изделий или оборудования), в расчете учитываются только затраты на ее производство, но не расходы на ее приобретение;
• • при расчете учитываются налоги, сборы, отчисления и т. п., предусмотренные законодательством, в частности, возмещение НДС за используемые ресурсы, установленные законом налоговые льготы и пр.;
• • если проектом предусмотрено полное или частичное связывание денежных средств (депонирование, приобретение ценных бумаг и пр.), вложение соответствующих сумм учитывается (в виде оттока) в денежных потоках от инвестиционной деятельности, а получение (в виде притоков) — в денежных потоках от операционной деятельности;
• • если проект предусматривает одновременное осуществление нескольких видов операционной деятельности, в расчете учитываются затраты по каждому из них.

Коммерческая эффективность проекта определяется соотношением финансовых затрат и доходов, обеспечивающих требуемую норму доходности. Для оценки коммерческой эффективности все денежные потоки инвестиционного проекта разделяют по трем видам деятельности: инвестиционной, операционной и финансовой. Их различие заключается в структуре доходов и затрат (притоков и оттоков), учитываемых при расчете потока реальных денег. Разность между притоком и оттоком денежных средств от всех трех видов деятельности (на каждом этапе проекта) называется сальдо реальных денег b (t).

Поток реальных денег от инвестиционной деятельности включает затраты и поступления от вложений в основной капитал и прирост оборотных средств. При этом затраты (на приобретение активов, увеличение оборотного капитала) учитываются со знаком «минус», а поступления (от продажи активов за вычетом налогов, уменьшения оборотного капитала на всех шагах проекта, от возврата оборотных активов в конце проекта, — со знаком «плюс».

Поток реальных денег от операционной деятельности учитывает проектируемый чистый доход и амортизацию. Проектируемый чистый доход равен сумме выручки от реализации конечной продукции, внереализационных доходов и прочих доходов за вычетом включаемых в цену налогов и сборов, амортизации по активной и пассивной части основных средств, постоянных и переменных издержек производства, процентов по кредитам.

Раздельный учет амортизации по активной и пассивной части основных средств связан с необходимостью расчета чистой ликвидационной стоимости объекта.

Чистая ликвидационная стоимость объекта (чистый поток реальных денег на стадии ликвидации объекта) определяется на основании данных, приводимых в табл. 8.1.

Таблица 8.1. Данные для определения чистой ликвидационной стоимости объекта.

№. строк.	Показатели.	Земля.	Здания и т. д.	Машины, оборудо вание.	Всего.
	Рыночная стоимость.
	Затраты.
	Начислено амортизации.
	Балансовая стоимость на Т-м шаге.
	Затраты по ликвидации.
	Доход от прироста стоимости капитала.		Нет.	Нет.
	Операционный доход (убытки).	Нет.
	Налоги.
	Чистая ликвидационная стоимость.

Порядок оценки ликвидационной стоимости объекта при ликвидации его на t-м шаге (первом шаге за пределом установленного для объекта срока службы) следующий.

Балансовая стоимость объекта для шага t определяется как разность между первоначальными затратами (строка 2) и начисленной амортизацией (строка 3), т. е. строка 4 = строка 2 — - строка 3.

Прирост стоимости капитала (строка 6) относится к земле и определяется как разность между рыночной (строка 1) и балансовой (строка 4) стоимостью имущества.

Операционный доход (убытки), показываемый по строке 7, относится к остальным элементам капитала, которые реализуются отдельно, т. е. строка 7 = строка 1 — (строка 4 + строка 5).

Чистая ликвидационная стоимость каждого элемента представляет собой разность между рыночной стоимостью и налогами, которые начисляются на прирост остаточной стоимости капитала и доходы от реализации имущества, т. е. строка 9 = строка 1 — строка 8.

Следует иметь в виду, что если по строке 7 показываются убытки, то по строке 8 налог также показывается со знаком «минус», а потому его значение добавляется к рыночной стоимости.

Объем чистой ликвидационной стоимости показывается по строке 9 в графе «Всего».

Поток реальных денег от финансовой деятельности включает в себя собственный капитал, краткосрочные и долгосрочные кредиты за вычетом средств, идущих на погашение задолженности по кредитам и выплату дивидендов.

Если в проекте предусмотрены реинвестиции свободных денежных средств (например, помещение их на процентные вклады), то значение внереализационных доходов может зависеть от деятельности во многих периодах. В этом случае для определения потока реальных денег используется сальдо накопленных реальных денег B (t), равное сумме сальдо реальных денег за все этапы проекта.

Сальдо реальных денег b (t) в каком-либо периоде (или—текущее сальдо реальных денег) определяется через В(t) по формуле:

Тогда поток реальных денег будет равен разности между текущим сальдо реальных денег и результатом финансовой деятельности для свободных средств предприятия.

Так как положительное текущее сальдо реальных денег b (t) составляет свободные денежные средства на t-м шаге, то оно не должно принимать отрицательных значений на любом этапе реализации проекта кроме начального, а соответственно, и сальдо накопленных реальных денег B (f) должно быть больше нуля. Только при соблюдении этого условия принимается решение о реализации инвестиционного проекта. Если же текущее сальдо реальных денег b (t) приняло на каком-либо этапе отрицательное значение, это свидетельствует о необходимости привлечения дополнительных средств и разработки схемы финансирования, а следовательно, доработки проекта или необходимости отказа от этого проекта.

В случае, когда проектным заданием не определены параметры схемы финансирования проекта, рекомендуется:

• 1) принимать реальный депозитный процент на уровне ставки LIBOR;
• 2) все заемные средства считать взятыми в одной и той же валюте и под одинаковый процент;
• 3) объем заемных средств принимать минимально необходимым для реализуемости проекта;
• 4) выплаты по займам на каждом шаге принимать максимально возможными из условий реализуемости проекта;
• 5) задать структуру капитала и кредитный процент, после чего определить срок погашения долга и доходность для собственного капитала с условием реализуемости проекта на каждом этапе либо рассчитать максимально возможную процентную ставку и срок возврата и обслуживания долга в зависимости от структуры капитала при условии реализуемости проекта, т. е. при положительном сальдо реальных денег b (f) на каждом этапе его реализации.

Пример^[2]

На мебельной фабрике (или каком-то другом предприятии, фирме и т. п.) решено рассмотреть проект выпуска новой продукции, для чего необходимо приобрести за счет кредита банка новую технологическую линию за 500 млрд руб. под 25% годовых сроком на 5 лет.

Увеличение оборотного капитала потребует 100 млрд руб. В 1-й год эксплуатационные затраты на оплату труда рабочих увеличатся на 200 млрд руб., а в последующие годы — на 10 млрд руб. ежегодно. На приобретение исходного сырья (пиломатериалы, лакокрасочные изделия, фурнитура и др.) для производства новой продукции в 1-й год будет израсходовано 250 млрд руб. Расходы будут увеличиваться на 25 млрд руб. ежегодно. Другие ежегодные затраты составят 10 млрд руб.

Цена реализации (продаж) в 1-й год составит 100 тыс. руб. за единицу изделия и будет увеличиваться на 10 тыс. руб. ежегодно. Объемы реализации новой продукции в 1-й год достигнут 7500 тыс. ед.; во 2-й — 8000; в 3-й — 8500; в 4-й — 9000 и в 5-й — 7500 тыс. ед.

Возврат основной суммы кредита предусматривается равными долями, начиная со 2-го года. Норма дохода на капитал принимается равной 15%; налоги и другие отчисления от прибыли — 38%. Необходимо рассчитать эффект от инвестиционной, операционной и финансовой деятельности; поток реальных денег и их сальдо; сальдо накопленных реальных денег.

Все необходимые расчеты выполняются в табличной форме (табл. 8.2, цифры условные).

Таблица 8.2. Расчет показателей коммерческой эффективности инвестиционного проекта.

Показатели.	1-й год.	2-й год.	3-й год.	4-й год.	5-й год.
1. Инвестиционная деятельность.
1.1. Стоимость технологической линии, млрд руб.	— 500.
1.2 Прирост оборотного капитала, млрд руб.	— 100.
1.3. Итого инвестиций, млрд руб.	— 600.	—.	—.	—.	—.

2. Операционная деятельность.

2.1. Объем реализации, тыс. ед.
2.2. Цена за единицу, тыс. руб.	100,0.	110,0.	120,0.	130,0.	140,0.
2.3. Выручка от реализации, млрд руб. (стр. 2.1 х стр. 2.2)	750,0.	880,0.	1020,0.	1170,0.	1050,0.
2.4. Заработная плата рабочих, млрд руб.	200,0.	210,0.	220,0.	230,0.	240,0.

Показатели.	1-й год.	2-й год.	3-й год.	4-й год.	5-й год.
2.5. Стоимость исходного сырья, млрд руб.	250,0.	275,0.	300,0.	325,0.	350,0.
2.6. Постоянные издержки, млрд руб.	10,0.	10,0.	10,0.	10,0.	10,0.
2.7. Амортизация, млрд руб.	100,0.	100,0.	100,0.	100,0.	100,0.
2.8. Проценты по кредитам, млрд руб.	125,0.	125,0.	93,8.	62,5.	31,2.
2.9. Прибыль до вычета налогов, млрд руб. (стр. 2.3 — (стр. 2.4 + + стр. 2.5 + стр. 2.6 +. + стр. 2.7 + стр. 2.8)).	65,0.	160,0.	296,2.	442,5.	318,8.
2.10. Налог на прибыль (38%), млрд руб. (стр. 2.9×0,38)	24,7.	60,8.	112,6.	168,15.	121,1.
2.11. Проектируемый чистый доход, млрд руб.	40,3.	99.2.	183,6.	274,3.	197,7.
2.12. Чистый приток от операционной деятельности, млрд руб. (стр. 2.7 + стр. 2.11)	140,3.	199,2.	283,6.	312,3.	297,7.

3. Финансовая деятельность.

3.1. Собственный капитал, млрд руб.	100,0.	—.	—.	—.	—.
3.2. Долгосрочный кредит, млрд руб.	500,0.	—.	—.	—.	—.
3.3. Погашение задолженности, млрд руб.	—.	— 125,0.	— 125,0.	— 125,0.	— 125,0.
3.4. Сальдо финансовой деятельности, млрд руб.	600,0.	— 125,0.	— 125,0.	— 125,0.	— 125,0.
3.5. Приток реальных денег, млрд руб. (стр. 2.12 — стр. 1.3)	— 459,7.	199,2.	283,6.	312,3.	297,7.
3.6. Сальдо реальных денег, млрд руб. (стр. 3.5 — стр. 3.4)	140,3.	74,2.	158,6.	187,3.	204,7*.
3.7. Сальдо накопленных реальных денег, млрд руб. (последовательное сложение сумм стр. 3.6).	140,3.	214,5.	373,1.	560,4.	765,1.

Показатели.

1-й год.

2-й год.

3-й год.

4-й год.

5-й год.

4. Основные показатели коммерческой эффективности проекта.

4.1. Чистый приток от инвестиционной деятельности, млрд руб.	— 600,0.	—.	—.	—.	32,0**.
4.2. Чистый приток от операционной деятельности, млрд руб.	140,3.	199,2.	283,6.	312,3.	297,7.
4.3. Поток реальных денег, млрд руб.	— 459,7.	199,2.	283,6.	312,3.	297,7.
4.4. Коэффициенты дисконтирования при ставке, %: 15 40 50	0,870 0,714 0,667	0,756 0,510 0,444	0,658 0,364 0,296	0,572 0,260 0,198	0,497 0,186 0,132
4.5. Дисконтированный поток реальных денег (текущая стоимость) (стр. 4.3 х х стр. 4.4) при ставке, %: 15 40 50	-399,9 -328,2 -306,6	150,6 101,5 88,4	186,6 103,2 83,9	178,6 81,2 61,8	148,0 55,4 39,3

Примечание.

* Сальдо реальных денег в последний, 5-й год рассчитывается следующим образом: 297,7 — 125,0 = 172,7; 172,7 + 32 = 204,7, где 32 — чистая ликвидационная стоимость. Она определяется из следующих условий: рыночная стоимость оборудования через 5 лет эксплуатации составит (10%) 50 (500×0,1) млрд руб.; затраты на оборудование — 500; амортизация — 500. Тогда балансовая стоимость 500 — 500 = 0. Затраты на ликвидацию (5% от рыночной стоимости) — 50×0,05 = 2,5 млрд руб. Операционный доход составит 50,0 — 2,5 = 47,5; налоги — 47,5×0,38 = 18; чистая ликвидационная стоимость 50 — 18 = 32.

** Эффект от инвестиционной деятельности в 5-й год равен 50 — 18 = 32.

К коммерческому анализу относится также анализ безубыточности производства основных видов продукции, который включает в себя систематическую работу по анализу структуры себестоимости изготовления и продажи основных видов продукции и разделение всех издержек на переменные (которые изменяются с изменением объема производства и продаж) и постоянные (которые остаются неизменными при изменении объема производства). Основная цель анализа безубыточности — определить точку безубыточности, т. е. объема продаж товара, который соответствует нулевому значению прибыли. Важность анализа безубыточности заключается в сопоставлении реальной или планируемой выручки в процессе реализации инвестиционного проекта с точкой безубыточности и последующей оценки надежности прибыльной деятельности предприятия.

6. Финансовый анализ. Данный раздел инвестиционного проекта является наиболее объемным и трудоемким. Подробному изложению этого вопроса будут посвящены отдельные главы учебника. Здесь мы лишь выделим комплекс вопросов, решаемых в процессе подготовки инвестиционного проекта на этапе финансового анализа. Заметим, что финансовый анализ должен сопровождать разработку проекта с самого начала.

Финансовый раздел инвестиционного проекта состоит из следующих пунктов:

• 1. Анализ финансового состояния предприятия в течение трех (лучше пяти) предыдущих лет работы предприятия.
• 2. Анализ финансового состояния предприятия в период подготовки инвестиционного проекта.
• 3. Прогноз прибылей и денежных потоков.
• 4. Оценка финансовой эффективности инвестиционного проекта.

Остановимся кратко на каждом пункте финансового раздела инвестиционного проекта.

Финансовый анализ предыдущей работы предприятия и его текущего положения обычно сводится к расчету и интерпретации основных финансовых коэффициентов, отражающих ликвидность, платежеспособность, оборачиваемость и рентабельность предприятия. Коэффициенты ликвидности применяются для оценки способности фирмы выполнить свои обязательства. Показатели платежеспособности применяются для оценки способности фирмы выполнять свои долгосрочные обязательства. К ним относятся:

• • коэффициент финансовой устойчивости — отношение собственных средств предприятия и субсидий к заемным;
• • коэффициент платежеспособности — отношение заемных средств (долгосрочной и краткосрочной задолженности) к собственным;
• • коэффициент долгосрочного привлечения заемных средств — отношение долгосрочной задолженности к общему объему капитализированных средств (сумма собственных средств и долгосрочных займов);
• • коэффициент покрытия долгосрочных обязательств — отношение чистого прироста свободных средств (сумма чистой прибыли после уплаты налога, амортизации и чистого прироста собственных и заемных средств за вычетом осуществленных в отчетном периоде инвестиций) к величине платежей по долгосрочным обязательствам (погашение займов + проценты по ним).

Коэффициенты оборачиваемости применяются для оценки эффективности операционной деятельности и политики в области цен, сбыта, закупок:

• • коэффициент оборачиваемости активов — отношение выручки от продаж к средней за период стоимости активов;
• • коэффициент оборачиваемости собственного капитала — отношение выручки от продаж к средней за период стоимости собственного капитала;
• • коэффициент оборачиваемости товарно-материальных запасов — отношение выручки от продаж к средней за период стоимости запасов;
• • коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности — отношение выручки от продаж в кредит к средней за период дебиторской задолженности;
• • средний срок оборота кредиторской задолженности — отношение краткосрочной кредиторской задолженности (счета к оплате) к расходам на закупку товаров и услуг, умноженное на количество дней в отчетном периоде.

Показатели рентабельности применяются для оценки текущей прибыльности предприятия участника инвестиционного проекта:

• • рентабельность продаж — отношение балансовой прибыли к сумме выручки от реализации продукции и от внереализационных операций;
• • рентабельность активов — отношение балансовой прибыли к стоимости активов (остаточная стоимость основных средств + стоимость текущих активов);
• • полная рентабельность продаж — отношение суммы валовой прибыли от операционной деятельности и включаемых в себестоимость, уплаченных процентов по займам к сумме выручки от реализации продукции и от внереализационных операций;
• • полная рентабельность активов — отношение суммы валовой прибыли от операционной деятельности и включаемых в себестоимость уплаченных процентов по займам к средней за период стоимости активов;
• • чистая рентабельность продаж — отношение чистой прибыли (после уплаты налогов) от операционной деятельности к сумме выручки от реализации продукции и от внереализационных операций. Иногда определяется как отношение чистой прибыли к себестоимости реализованной продукции;
• • чистая рентабельность активов — отношение чистой прибыли к средней за период стоимости активов;
• • чистая рентабельность собственного капитала — отношение чистой прибыли к средней за период стоимости собственного капитала.

Значения соответствующих показателей необходимо проанализировать в динамике за ряд предыдущих лет и сравнить основные показатели по годам.

Третий и четвертый пункты «Прогноз прибылей и денежных потоков в процессе реализации инвестиционного проекта» и «Оценка финансовой эффективности инвестиционного проекта» раздела «Финансовый анализ» включают в себя:

• • оценку стоимости капитала, привлеченного для реализации инвестиционного проекта;
• • составление сводного баланса активов и пассивов проекта;
• • прогноз прибылей (убытков) и денежных потоков;
• • оценку показателей финансовой эффективности проекта.

Оценка стоимости капитала, привлеченного для реализации

инвестиционного проекта, осуществляется исходя из принципа альтернативной стоимости имущества. Имущество, вкладываемое в проект с целью постоянного использования, но созданное до начала его реализации, учитывается в расчете денежных потоков по альтернативной стоимости, отражающей максимальную дисконтированную упущенную выгоду от альтернативного использования (т.е. использования в других проектах) этого имущества.

При оценке альтернативной стоимости имущества рассматривают несколько альтернативных вариантов его использования:

• 1) вложение в банк на депозит под безрисковую ставку (для денежных средств);
• 2) продажа (за вычетом затрат на реализацию);
• 3) сдача в аренду (упущенная выгода от сдачи имущества в аренду оценивается дисконтированной суммой арендных платежей за вычетом платежей в фонд возмещения и других расходов арендодателя);
• 4) вложение в альтернативные инвестиционные проекты (с уровнем риска не большим, чем у оцениваемого проекта).

Сводный баланс активов и пассивов проекта представляет собой ликвидные (денежные средства, расчеты с дебиторами, запасы готовой продукции, сырья и материалов) и неликвидные (основные средства) активы и пассивы (краткои долгосрочные денежные обязательства), разность (сальдо) которых дает оценку собственного капитала.

Прогноз прибылей (убытков) и денежных потоков в рамках финансового анализа осуществляется отдельно для предприятий — участников инвестиционного проекта и для акционеров.

Для предприятий — участников инвестиционного проекта учитываются денежные потоки от всех видов деятельности (инвестиционной, операционной и финансовой). В качестве оттока рассматривается собственный (акционерный) капитал, а в качестве притока — поступления, остающиеся в распоряжении предприятия — участника инвестиционного проекта после обязательных выплат (в том числе и по привлеченным средствам). Методически расчеты производятся аналогично расчетам, выполняемым при коммерческом анализе. Однако существует ряд отличий.

Так, в денежном потоке от инвестиционной деятельности к оттокам добавляются дополнительные фонды; в расчете потребности в оборотном капитале можно добавлять пассивы за счет обслуживания займов. В денежном потоке от операционной деятельности добавляются в притоке доходы от использования дополнительных фондов (в случае необходимости) и учитываются льготы по налогу на прибыль при возврате и обслуживании инвестиционных займов. Добавляется часть денежного потока от финансовой деятельности: в притоках — привлеченные средства, в оттоках — затраты по возврату и обслуживанию этих средств, а также при необходимости выплаченные дивиденды^[1].

Для акционеров определяются индивидуальные денежные потоки для каждого типа акций (например, для обыкновенных и привилегированных акций). Расчеты этих потоков носят ориентировочный характер, поскольку на стадии разработки проекта дивидендная политика неизвестна. Такие расчеты могут оказаться полезными для привлечения акционеров к участию в проекте.

При расчете для акционеров учитываются денежные притоки и оттоки, относящиеся только к акциям, но не к их владельцам. В частности, не учитываются денежные потоки, возникающие при обороте акций на вторичном рынке. На выплату дивидендов направляется вся чистая прибыль после расчетов с кредиторами и осуществления предусмотренных проектом инвестиций, после создания финансовых резервов и отчислений в дополнительный фонд, а также после выплаты налога на дивиденды. При прекращении реализации проекта предприятие рассчитывается по долгам и иным пассивам, имущество предприятия и оборотные активы распродаются, а разность полученного дохода (за вычетом налогов) от реализации активов и выплат (от расчетов по пассивам) за вычетом расходов на прекращение проекта распределяется между акционерами.

В денежный поток при определении эффективности инвестиционного проекта для акционеров включаются:

• • притоки — выплачиваемые по акциям дивиденды и — в конце расчетного периода — оставшаяся неиспользованной амортизация, ранее не распределенная прибыль и результаты реализации имущества активов;
• • оттоки — расходы на приобретение акций (в начале реализации проекта) и налоги на доход от реализации имущества ликвидируемого предприятия.

Оценка финансовой эффективности проекта осуществляется с учетом принципа «стоимости денег во времени». Данный принцип гласит: «Рубль сейчас стоит больше, чем рубль, полученный через год», т. е. каждый новый поток денег, полученный через год, имеет меньшую стоимость, чем равный ему по величине денежный поток, полученный на год раньше.

Поэтому все притоки и оттоки, полученные на разных этапах реализации проекта, приводятся к текущей (сегодняшней) стоимости путем дисконтирования. Это позволяет сравнить их и рассчитать основной показатель финансовой эффективности проекта — чистую текущую стоимость (NPV). Необходимым условием реализации любого инвестиционного проекта считается NPV > 0.

7. Бюджетный, региональный и отраслевой анализ.

Подробно методику бюджетного, регионального и отраслевого анализа см. в гл. 7.

8. Институциональный анализ. Институциональный анализ оценивает возможность успешного выполнения инвестиционного проекта с учетом организационной, правовой, политической и административной обстановки. Его главная задача — оценить совокупность внутренних и внешних факторов, сопровождающих инвестиционный проект, таких как организационная структура, управление, персонал, среда функционирования, взаимодействие с внешней средой и др.

Оценка внутренних факторов обычно производится по следующей схеме:

• 1. Анализ управления проектом:
  • • опыт и квалификация менеджеров предприятия;
  • • их мотивация в рамках проекта (например, в виде доли от прибыли);
  • • совместимость менеджеров с целями проекта и основными этическими и культурными ценностями проекта.
• 2. Анализ персонала. Персонал, который планируется привлечь для реализации проекта, должен соответствовать уровню используемых в проекте технологий. Данный вопрос становится актуальным в случае использования принципиально новой для предприятия зарубежной или отечественной технологии. Может сложиться ситуация, когда культура производства на предприятии не соответствует разрабатываемому проекту, и тогда необходимо либо обучать персонал, либо нанимать новый.
• 3. Анализ организационной структуры. Существующая на предприятии на момент начала реализации проекта организационная структура не всегда отвечает требованиям последнего. Не исключено, что подразделение, занимающееся реализацией (управлением, производством, сбытом, и т. п.) проекта, придется выделить из структуры самого предприятия.

С точки зрения влияния на проект внешних факторов и взаимодействия проекта с внешней средой рассматриваются следующие аспекты:

• 1) прогноз на изменение условий импорта и экспорта сырья и товаров;
• 2) прогноз на изменение условий для привлечения иностранных инвестиций;
• 3) прогноз на изменение условий привлечения рабочей силы;
• 4) основные положения финансового и банковского регулирования;
• 5) возможность изменения условий налогообложения;
• 6) возможность возникновения административных преград для реализации проекта;
• 7) прогнозы на изменение политического режима в стране;
• 8) согласование проекта с государством. Данный аспект следует рассматривать главным образом для крупных инвестиционных проектов, направленных на решение крупной задачи в масштабах экономики страны в целом.
• 9. Экологический анализ. Экологический анализ при разработке инвестиционного проекта должен включать в себя:
• 1) идентификацию опасных производственных процессов и процессов с использованием токсичных материалов;
• 2) оценку нормативной потребности в буферной зоне между предприятием и жилыми районами;
• 3) оценку соответствия требованиям экологического зонирования, экологического страхования и другим требованиям, содержащимся в нормативно-законодательных правовых актах в области охраны окружающей среды;
• 4) анализ воздействия технологии на окружающую среду;
• 5) анализ возможных опасностей, возникающих из-за неправильного использования выбранной технологии, неосторожности и др.;
• 6) оценку и выбор специальных мер для контроля за загрязнением воздуха, воды (включая определение количества сточных вод и производственных отходов), а также за уровнем шума или высокочастотными акустическими воздействиями;
• 7) оценку и выбор очистных сооружений;
• 8) сопоставление затрат на экологическую защиту и отдачи от выбранной технологии;
• 9) оценку возможности повторного использования в производстве отходов, сточных вод, отработанного воздуха и т. п.;
• 10) определение размера подлежащих уплате экологического налога, сбора за право пользования объектами животного мира и водными биологическими ресурсами и др.
• 10. Анализ рисков. Анализ риска предполагает учет всех изменений внешних и внутренних факторов реализации проекта, в том числе политических, административных, нормативных, экономических, финансовых, социальных, экологических и других, как в сторону ухудшения, так и в сторону улучшения. (Подробно процедура анализа рисков инвестиционного проекта изложена в гл. 6.)

В процессе реализации проекта подвержены изменению следующие элементы: стоимость сырья и комплектующих, стоимость капитальных затрат, стоимость обслуживания, стоимость продаж, цены и так далее. В результате выходной параметр, например прибыль, будет случайным. Чем более широкий диапазон изменения факторов проекта, тем большему риску подвержен проект.

Иногда в процессе анализа риска ограничиваются анализом сценариев, который может быть проведен по следующей схеме:

• 1) выбирают параметры инвестиционного проекта в наибольшей степени неопределенные;
• 2) производят анализ эффективности проекта для предельных значений каждого параметра;
• 3) в инвестиционном проекте представляют три сценария:
  • • базовый,
  • • наиболее пессимистичный,
  • • оптимистичный (необязательно).

Стратегический инвестор обычно делает вывод на основе наиболее пессимистичного сценария.

• 11. Проработка юридических вопросов, связанных с реализацией проекта.
• 12. Экспертиза проекта. Перед началом осуществления проекта его квалифицированная экспертиза является необходимым этапом жизненного цикла проекта. Если финансирование проекта проводится с помощью существенной доли стратегического инвестора (кредитного или прямого), инвестор сам проведет эту экспертизу с помощью авторитетной консалтинговой фирмы, предпочитая потратить некоторую сумму на этом этапе, нежели потерять большую часть своих денег в процессе выполнения проекта. Если предприятие планирует осуществление инвестиционного проекта преимущественно за счет собственных средств, то экспертиза проекта также весьма желательна для проверки правильности основных положений проекта.

Издержки, связанные с разработкой инвестиционного проекта, можно распределить следующим образом:

• • издержки на сбор информации, необходимой для разработки инвестиционного проекта;
• • издержки на оплату экспертов, консультантов и различных специалистов, привлекаемых в процессе разработки и экспертизы проекта;
• • издержки на оплату труда собственного персонала, привлекаемого к разработке проекта (в случае, если данная работа не входит в должностные обязанности сотрудников);
• • прочие издержки.

В случае если предприятие не в состоянии разработать инвестиционный проект собственными силами и прибегает к услугам консалтинговой фирмы, издержки на разработку определяются заранее и указываются в договоре. Дополнительные расходы, которые могут потребоваться в процессе разработки, обычно осуществляются либо за счет разработчика, либо за счет заказчика, но после его уведомления и с его письменного согласия.

• 13. Актуализация проекта выполняется по мере его реализации. Вместо прогнозных вносятся реальные величины, с учетом которых корректируются дальнейшие этапы.
• 14. Оценка результатов производится как по завершении проекта в целом, так и в процессе его выполнения. Основная цель этого вида деятельности заключается в получении реальной обратной связи между заложенными в проект идеями и степенью их фактического выполнения.

Окончательно инвестиционный проект оформляется в виде бизнес-плана. В этом бизнес-плане, как правило, отражаются все перечисленные выше вопросы. В то же время структура бизнес-плана не предполагает повторения разделов настоящего параграфа. Более того, следует однозначно уяснить, что нет строгих стандартов бизнес-планирования, которым надлежит следовать во всех случаях жизни. Бизнес-план инвестиционного проекта в первую очередь должен удовлетворить требованиям того субъекта инвестиционной деятельности, от решения которого зависит дальнейшая судьба проекта.

• [1] Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов, утв. Минэкономики РФ, Минфином РФ, ГК РФ по строительной, архитектурной и жилищной политике № ВК 477 от 21 июня 1999 г.
• [2] Золотогоров В. Г. Инвестиционное проектирование: учеб, пособие. Минск: Экоперспектива, 1998. С. 190.
• [3] Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов, утв. Минэкономики РФ, Минфином РФ, ГК РФ по строительной, архитектурной и жилищной политике № ВК 477 от 21 июня 1999 г.